Wall Street resiste con tasas al 5%: ¿rebote o nueva caída para los mercados?
¿Rebote o nueva caída? Tasas, inteligencia artificial y riesgo argentino
La pregunta para los mercados es incómoda: ¿puede Wall Street seguir subiendo con los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense por encima del 5%? Esta semana hubo razones para pensar que sí y, apenas dos días después, motivos de sobra para dudar.
El petróleo, los datos de actividad en Estados Unidos y una licitación de bonos alteraron el ánimo del mercado. Sin embargo, el S&P 500 seguía cerca de sus máximos. Esa resistencia tiene una explicación importante: las ganancias de las empresas. En Argentina, mientras tanto, el panorama es distinto. El Merval se mueve lateralmente y los precios de los bonos ya reflejan el riesgo electoral.
Puntos clave
- Las ganancias empresariales sostienen al S&P 500, aunque las tasas altas reducen sus múltiplos.
- La inteligencia artificial ofrece oportunidades selectivas mientras los balances validen la inversión proyectada.
- El riesgo electoral argentino se refleja en el Merval, el riesgo país y los rendimientos de los bonos.
- La licitación del Tesoro pondrá a prueba la demanda de deuda en pesos y la liquidez disponible.
Qué provocó el salto de las tasas estadounidenses
La semana había comenzado con un contexto más favorable: cierta distensión geopolítica y calma tanto en el petróleo como en las tasas de los bonos del Tesoro. El miércoles cambió el escenario.
Primero subió el crudo, después de que una intervención de Irán en Naciones Unidas enfriara las expectativas de negociación con Estados Unidos. Pero el golpe decisivo para los bonos llegó con el PMI de S&P Global, un indicador de actividad económica estadounidense. El mercado esperaba una lectura cercana a 56 y recibió 58. Como los valores superiores a 50 indican expansión, el dato reforzó la preocupación por una economía demasiado firme como para aliviar pronto la presión sobre las tasas.
Los rendimientos subieron con fuerza: el bono a diez años llegó a tocar el 5,2% y el de treinta años, el 5,5%. Cuando el rendimiento de un bono sube, su precio baja. También se sintió el impacto en las acciones, con jornadas débiles el miércoles y el jueves. A eso se sumó una licitación del Tesoro a cinco años con escasa participación extranjera y una demanda que exigía tasas más altas.
Hacia el viernes apareció algo de alivio. Las versiones sobre avances en las negociaciones entre Estados Unidos e Irán, incluida una posible apertura gradual del estrecho de Ormuz, coincidieron con bajas en el petróleo, el dólar y los rendimientos. Pero alivio no significa que el problema haya desaparecido: la tasa a diez años todavía rondaba el 5,1%.
Por eso sigo mirando dos variables antes de dar por consolidado cualquier rebote: el precio del petróleo y los próximos datos estadounidenses de inflación y empleo, que llegarán antes de la siguiente reunión de la Reserva Federal.
Bonos caros, acciones resistentes
La curva de rendimientos del Tesoro estaba bastante plana, pero en niveles claramente superiores a los de un mes y un año antes. Las tasas se acercaban al 4,7% a un año, al 5% a cinco años y superaban el 5% en los plazos más largos. Las hipotecas estadounidenses a treinta años rondaban el 7%. Financiarse era caro en toda la economía.
La curva estaba más alta que en las comparaciones anteriores, incluso en los plazos intermedios.
En ese contexto llama la atención que el mercado accionario estadounidense permaneciera cerca de su máximo histórico, con una suba acumulada aproximada del 12% en el año. La fortaleza de los resultados empresariales ayudaba a sostenerlo, aunque las tasas ya estaban dejando una marca en las valuaciones.
Hay que separar ganancias de múltiplos. Aunque se mencionó un crecimiento cercano al 30% en las ganancias del año, el S&P 500 había avanzado bastante menos. El múltiplo sobre ganancias esperadas pasó aproximadamente de 22 a 19 veces. Es decir, las empresas podían ganar más y, al mismo tiempo, recibir una valoración menor por cada dólar de beneficio.
La relación tiene lógica: cuando un bono ofrece un rendimiento elevado, los inversores suelen ser menos generosos al pagar por acciones. Durante buena parte de 2024 y 2025 las tasas altas no habían frenado demasiado los múltiplos; en los meses recientes sí empezó a verse esa divergencia.
Mi visión internacional continúa siendo constructiva, pero depende de condiciones concretas. Si los próximos balances confirman la fortaleza de las ganancias y el petróleo retrocede, también podría disminuir parte de la presión sobre los bonos. Bajo ese escenario, nuevos máximos para el S&P 500 siguen siendo posibles. No es una línea recta ni una garantía.
Por qué la deuda emergente resistió mejor
La suba de las tasas golpeó a la deuda de los países desarrollados, pero los bonos emergentes mostraron mayor resistencia. Hay dos razones principales.
- Política monetaria y fundamentos: varios bancos centrales emergentes reaccionaron antes frente a la inflación, mientras que sus niveles de deuda y déficit lucen más favorables que en episodios anteriores.
- Rendimientos y flujos: las tasas que ofrecen estos activos siguen atrayendo capital, aun en un entorno global exigente.
Eso no elimina los riesgos de cada país. Argentina, como veremos, es precisamente un caso en el que los factores locales pesan mucho más que la resistencia general de los emergentes.
La Fed, las elecciones y otros riesgos para Wall Street
El cambio de expectativas sobre la Reserva Federal fue notable. A comienzos de año se contemplaban recortes; con la inflación más compleja y el conflicto con Irán como telón de fondo, el mercado pasó a considerar nuevas subas de tasas. Las probabilidades observadas en FedWatch apuntaban a otra suba en octubre, con una estimación del 67,5%, y a más ajuste hacia diciembre. En ese momento, las expectativas ubicaban un posible techo de tasas cerca del 4,75% hacia julio de 2027.
Son probabilidades de mercado, no decisiones tomadas. Pero si ese camino se confirma, implicaría un obstáculo para los activos de riesgo y podría enfriar la actividad.
También conviene mirar las elecciones legislativas estadounidenses del 3 de noviembre sin convertir un patrón histórico en una predicción. En años de elecciones de medio término, el S&P 500 ha mostrado períodos de avance limitado. Esta vez llegaba con una ganancia cercana al 12%, apoyada por los balances. Una resolución creíble del conflicto con Irán podría sostener el entusiasmo; el problema es que ya hubo señales de acuerdo que se desvanecieron rápidamente.
En las probabilidades de Polymarket observadas durante el análisis, los demócratas tenían cerca de un 90% de posibilidades de ganar la Cámara de Representantes y un 60% de quedarse con el Senado. Incluso si lograran ambos resultados, sería apresurado anticipar una mejora automática del déficit: una eventual reducción del gasto en defensa podría verse compensada por mayores partidas sociales. Sí podrían cambiar las prioridades de sectores como defensa y el enfoque geopolítico estadounidense.
China añade otra incógnita. La tregua comercial con Estados Unidos se había extendido hasta enero, pero seguían sin resolverse asuntos relevantes como aranceles, tierras raras e inteligencia artificial. La posición estadounidense sobre Taiwán volvió a aparecer en la conversación entre ambos países. No hace falta suponer una escalada inminente para reconocer que continúa siendo un riesgo geopolítico.
Inteligencia artificial: una inversión enorme que todavía exige resultados
La pregunta sobre si la inteligencia artificial es una burbuja vuelve una y otra vez. Es razonable: la inversión proyectada es extraordinaria. Una estimación presentada para el período que va del año pasado a 2032 la situaba alrededor del 3,63% del PIB por año, por encima de la escala atribuida a transformaciones anteriores como la fibra óptica o la electrificación.
La comparación ayuda a dimensionar por qué el gasto en IA es central para el mercado.
Es un volumen de gasto capaz de impulsar a muchas empresas, pero también crea vulnerabilidades. Si aumenta el costo de la deuda, financiar infraestructura será más exigente. Por eso no alcanza con anunciar inversiones: hay que comprobar que los balances y, especialmente, las proyecciones de las compañías sigan justificándolas.
En el último mes, las grandes tecnológicas recuperaron el liderazgo que habían cedido después de la corrección de julio. Las llamadas Siete Magníficas volvieron a destacarse frente al resto del S&P 500. Al mismo tiempo, la valoración de tecnología había bajado desde niveles cercanos a 30 veces ganancias hacia alrededor de 20 veces, mientras las ganancias seguían creciendo a tasas de dos dígitos.
Una caída del múltiplo, acompañada por ganancias sólidas, puede abrir oportunidades selectivas.
Ahí veo una oportunidad, siempre con selección. Amazon, Microsoft y Nvidia aparecen entre las preferencias mencionadas; Tesla genera más reservas. Tampoco conviene tratar a toda la cadena de semiconductores como si se moviera igual: las acciones de memorias y algunos fabricantes de chips aún no habían recuperado sus máximos del año tras la caída de julio.
La oportunidad va más allá de las empresas que venden aplicaciones de IA. Microsoft, Google, Meta y Amazon, como grandes proveedores de infraestructura digital, buscan monetizar la inversión. Micron y Dell participan en otros eslabones de la cadena. Y hay un cuello de botella muy concreto: la energía necesaria para sostener el crecimiento de los centros de datos. Por eso cobran relevancia compañías como Constellation Energy, que firmó un contrato con Microsoft, y Vistra.
La tesis positiva sigue en pie mientras los resultados y las previsiones empresariales validen el crecimiento. Si empiezan a aparecer dudas persistentes en esos números, habrá que revisarla. Esa distinción importa más que decidir de una vez y para siempre si la IA es o no una burbuja.
Argentina: un Merval lateral en medio del riesgo electoral
El entusiasmo por el potencial argentino no obliga a ignorar el calendario político. Los períodos previos a las elecciones y los años electorales han traído fuertes oscilaciones al mercado local. La experiencia de 2019 es un recordatorio extremo de lo rápido que pueden cambiar los precios.
En dólares medidos al tipo de cambio contado con liquidación, el Merval se encontraba cerca del piso de un canal lateral iniciado después de las elecciones legislativas nacionales. Había espacio para una baja adicional hacia la media móvil de 200 días, pero faltaba un impulsor convincente para anticipar una suba sostenida. El volumen negociado tampoco acompañaba.
El índice se acercaba al piso del rango, sin una señal clara de salida alcista.
Eso no significa que todas las compañías tengan la misma perspectiva. YPF había impulsado buena parte del desempeño del índice, con una suba cercana al 50% en el año. Telecom figuraba entre las pocas excepciones positivas. A más largo plazo, YPF y Vista conservan atractivo por sus proyectos vinculados con Vaca Muerta, su crecimiento y sus valuaciones. Aun así, YPF tiene una exposición política que puede traducirse en volatilidad bursátil.
La cuestión decisiva para los activos argentinos es si el Gobierno logra reactivar la actividad económica en los próximos meses y aportar mayor claridad de cara a las elecciones del año siguiente. Los datos recientes de actividad y pobreza todavía no ofrecían una respuesta concluyente. Sin esa mejora, cuesta encontrar el motor para que acciones y bonos locales recuperen tracción.
El riesgo país y el mensaje de los bonos
El riesgo país había llegado a unos 403 puntos en julio, muy cerca de la barrera de 400. En la semana analizada se ubicaba alrededor de 578 puntos, separándose de otros países de la región. Esa diferencia refleja un riesgo propio, no solamente el efecto de tasas internacionales más altas.
El repunte desde el mínimo de julio muestra cómo volvió a pesar la incertidumbre local.
La curva de bonos en dólares permite ver el riesgo electoral con más precisión. Los títulos bajo ley local rendían más que los de ley extranjera. Una razón es jurídica: ante una eventual cesación de pagos, los bonos de ley extranjera ofrecen la posibilidad de litigar en Nueva York, mientras que los de ley local remiten a tribunales argentinos. El mercado les asigna riesgos distintos.
Más llamativo todavía era el salto entre dos bonos de ley local. El AO27 mostraba una tasa interna de retorno cercana al 4%, mientras que el AO28 rendía aproximadamente 10,6%. La diferencia superaba los seis puntos porcentuales. Entre ambos vencimientos se interpone el proceso electoral, y esa brecha deja claro cuánto pesa en los precios.
El salto entre vencimientos cercanos hace visible la prima que el mercado exige por el riesgo electoral.
La licitación del Tesoro como termómetro del peso y el dólar
La siguiente licitación del Tesoro ofrecería una señal inmediata sobre la demanda de instrumentos en pesos. El menú anunciado incluía una reapertura de un Boncap con vencimiento en enero de 2027, un bono atado a TAMAR con vencimiento en julio de 2027, un título ajustado por CER y dos bonos dólar linked de corto plazo. Estos últimos venían despertando interés por la expectativa de una evolución más rápida del tipo de cambio.
La cifra a seguir es el porcentaje de refinanciación de los vencimientos, conocido como rollover:
- Por encima del 100%: el Tesoro absorbería más pesos de los que libera, reduciendo la liquidez disponible para buscar dólares.
- Por debajo del 100%: quedarían más pesos en circulación, con potencial para presionar el tipo de cambio.
Hay un matiz importante en el segundo caso: algo más de liquidez también podría ayudar a reactivar una economía que necesita movimiento. La decisión no es simplemente buena o mala para todos los objetivos a la vez. Además, pese a las subas nominales del dólar, el tipo de cambio seguía mostrando una apreciación real significativa frente a la inflación acumulada.
San Juan consiguió financiamiento, aunque a una tasa exigente
En una semana difícil para los bonos, San Juan logró colocar deuda internacional. La provincia había considerado una emisión de hasta US$1.000 millones a nueve años, con referencias iniciales de tasa entre el 8,5% y el 9%. Finalmente cerró US$600 millones al 9,55%, reduciendo el monto para no convalidar una tasa todavía mayor.
Es una colocación relevante para una provincia nueva en este tipo de operaciones. Su potencial minero, especialmente en cobre, juega a favor, pero no funciona igual que el de una provincia exportadora de petróleo con ingresos más inmediatos. Entre el permiso y la producción de un proyecto cuprífero pueden pasar hasta diez años. En ese trayecto aparecen riesgos de ejecución, regulatorios y de plazos.
La tasa es alta, sin dudas. Pero frente a las condiciones de esa semana y a los rendimientos de parte de la deuda soberana, la operación pudo haber resultado bastante más costosa. Conseguirla fue una buena noticia; sostener el desarrollo que la respalda será el trabajo de largo plazo.
¿Rebote o nueva caída?
En Estados Unidos, la combinación de tasas elevadas y ganancias corporativas sólidas explica un mercado que resiste mejor de lo que muchos esperaban. Mi postura sigue siendo positiva, sobre todo en partes selectivas de la cadena de inteligencia artificial, pero estará atada a los balances, al petróleo y a lo que haga la Fed.
En Argentina prefiero más cautela. Vaca Muerta ofrece perspectivas de crecimiento de largo plazo, mientras que el Merval en conjunto carece hoy de un impulsor claro. El riesgo país, la brecha entre bonos y la próxima licitación del Tesoro muestran que la política y la liquidez seguirán marcando el ritmo. Más que apostar a un rebote general, conviene distinguir qué activos tienen fundamentos capaces de atravesar la volatilidad.
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Fuente: Mercado sin filtro. Canal Mundo Dinero. Link: